RR/04/02
CFEF 研 究 报 告
中国股市风险 CAViaR建模的稳定性分析
黄大山 卢祖帝
中国科学院研究生院虚拟经济与金融研究中心
中国科学院研究生院虚拟经济与金融研究中心 RR/04/02
中国科学院管理、决策与信息系统重点实验室 2004年 1月
中国股市风险 CAViaR建模的稳定性分析∗
黄大山 卢祖帝
中国科学院数学与系统科学研究院， 北京，100080
摘要：VaR能够方便地度量金融市场的风险水平，已成为众多银行和金融机构监管与防范市场风险的标
准工具。VaR模型是否稳定是实际使用者所关注的十分重要的问题。本文介绍了诺贝尔经济学奖
得主 Engle及合作者 Manganelli于 1999年最新提出的条件自回归 VaR模型（简记 CAViaR模型）
的理论及实际意义，并采用 Chow检验方法重点探讨了中国股市风险 CAViaR建模的稳定性问题。
通过对上证综合指数与 B 股指数及深圳成指的实证研究，我们发现，由于中国股市的结构性变
化， Engle 及 Manganelli所力荐的四个参数 CAViaR 模型用于中国股市风险建模是相当不稳定
的，不能很好地适合现实的中国股票市场。忽略中国股市的结构性变化而度量市场风险会低估
或高估模型的解释能力。
Abstract: Value-at-Risk (VaR) has become a standard tool to measure market risk，widely
employed by financial institutions both for internal and regulatory purposes. The
stability of a VaR modeling is usually important for prediction and econometric
inference in practice. In this paper, the CAViaR model, proposed recently by Engle
and Manganelli (1999) to calculate VaR， is introduced, and the Chow’s test for
parameter instability is carried on to explore the model stability of CAViaR modeling
of the risk of the Chinese stock markets. The empirical results show that the 4
popular CAViaR models due to Engle and Manganelli do not fit well the real
situation of the Chinese stock markets. The negligence of the structural changes of
the Chinese stock markets may lead to the reduction of interpretability in modeling
of market risk.
关键字：回归分位数 VaR（Value-at-Risk） 风险管理 参数稳定性 假设检验 结构变化
一 前言
在风险度量与管理的众多方法中，VaR方法最为引人瞩目，最近十年它成为许多银行和
金融机构衡量金融市场风险的一种标准工具。例如巴塞尔协议(Basel accord)和 欧盟资本充
足率指导(EU capital adequacy directive)都已使用 VaR作为监督标准。 由于 VaR把银行或金
融机构的资产组合风险概括为一个简单的数字，回答了在给定置信水平下，一定时间内银行
或金融机构所面临的最大潜在损失，因而易于为实际金融从业人员和管理者所接受，很好地
弥补了其它度量方法在风险管理中的弊端。
∗ 本课题受国家自然科学基金资助。
黄大山，中国科学院研究生院及数学与系统科学研究院研究生； 卢祖帝，中国科学院数学与系统科学